El año 2022 fue aquel en el que la inflación y los tipos de interés positivos regresaron. Para el año 2023, la renta fija gana protagonismo después de muchos años de tipos negativos, al disponer de bonos con rentabilidades atractivas. En la renta variable las valoraciones de los mercados siguen siendo exigentes y hemos de buscar aquellos nichos de mercado donde pueda haber crecimiento: infraestructuras, transición energética, China, India, mercados emergentes o pequeñas y medianas empresas. Estos son nichos donde hallamos mayores oportunidades, con permiso de la geopolítica.
Vemos con optimismo una segunda mitad de año donde los bancos centrales dejen atrás su ciclo de subidas de tipos y donde los beneficios empresariales hagan suelo y nazca un nuevo ciclo.
Año 2023: Escenario central
2023 viene caracterizado por un proceso de desinflación. Gran parte de los factores que han disparado la inflación irán volviendo a la normalidad. Por ejemplo, los costes de los fletes marítimos ya ha vuelto en muchos casos a niveles pre pandemia, normalización en redes de suministro, el petróleo se ha mantenido contenido, materiales básicos como el cobre y el aluminio ya han recortado sus precios de manera importante, la madera ha caído más del 70% desde sus máximos de hace menos de un año. Por tanto, estos factores que estaban hinchados ayudarán a bajar la inflación a niveles más normales. Pero no va a ser suficiente, la inflación de bienes se ha controlado pero la de servicios va a costar más, especialmente vía salarios. Vemos como en Estados Unidos los costes laborales se resisten a bajar al mismo tiempo que la tasa de desempleo se ha mantenido por debajo de antes de la pandemia. Creemos que a medida que el efecto de los cheques enviados al consumidor norteamericano desaparezca, esto se vaya normalizando, pero el proceso está siendo lento y la Reserva Federal solo cambiará su sesgo restrictivo cuando vea deterioro en el mercado de trabajo.
Respecto al crecimiento económico, todos los organismos internacionales (FMI, OCDE, Unión Europea…) pronostican un crecimiento económico débil. El FMI prevé que el mundo crezca al +2,7%, Eurozona al +0,5% y EE.UU. al +1,0%. Las economías emergentes estarán lideradas por Asia con un crecimiento del +4,9%. Parece claro que tanto Estados Unidos como Europa van a entrar en recesión, en los primeros creemos que ésta será suave y que incluso podría llegar a evitarse. En el caso de la Zona Euro la incertidumbre es elevada debido a la guerra en Ucrania y la dependencia de algunos países, especialmente Alemania y algunos países del Este, del gas y petróleo Ruso. El riesgo de un alargamiento de la guerra y de restricciones es elevado. Para este año, se espera que China vuelva a abrir su economía, buena noticia para la economía global y para sus acciones.
El año de la renta fija
Todo este proceso de normalización de tipos ofrece otra vez después de muchos años, buenas oportunidades de inversión en renta fija. Iniciamos posición en Bonos de Mercados Emergentes, creemos que hemos visto el pico en el dólar estadounidense, la deuda emergente necesita un dólar débil, ya que estos países se financian en dólares y cuando está fuerte pueden tener problemas con la deuda. La FED y el BCE finalizarán sus políticas restrictivas en la primera mitad del 2023, esto no significa que a partir de ahí bajen tipos, estos se mantendrán altos para asegurar la lucha contra la inflación.
Renta Variable
Hay mucha dispersión de valoraciones en los mercados. El S&P500 tiene unos niveles de valoración que cotiza en su media histórica de múltiplos, pero no se puede decir que sea un mercado barato. En Europa las valoraciones son bajas recogiendo el hecho de que es una economía muy afectada por la guerra y las probabilidades de una recesión importante son mucho más elevadas que en EE.UU.
Creemos que existe valor en dos universos de inversión: las pequeñas compañías sobre todo en Europa y en mercados emergentes. En el primero, las cotizaciones de las empresas de pequeña y media capitalización cotiza a mínimos históricos de valoración frente a las de gran capitalización, en Europa esta diferencia aún es más importante. En mercados emergentes se combinan varios factores: pico en el dólar; descuento histórico respecto a mercados desarrollados; las expectativas de crecimiento económico son más importantes que en los países desarrollados.
Conclusión
Nos enfrentamos a un año complejo, donde los acontecimientos pueden volver a ser muy variados y cambiantes, posiblemente será necesario actuar a lo largo del año. El escenario que tenemos por delante va más allá del 2023, supone una ruptura con los últimos quince años de políticas de bajos tipos de interés y de una inflación que no aparecía y que los bancos centrales anhelaban situarla (sin éxito) en niveles del 2%. Nos hallamos ante un nuevo escenario en un mundo con más inflación. China puede dejar de ser la tradicional exportadora de deflación a exportar inflación, un mundo menos globalizado y posiblemente más polarizado en dos grandes ejes dominado por Occidente (Estados Unidos) en un lado y China, Rusia y otros países emergentes por otro.
Ramón Alfonso, socio de Norz Patrimonia
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